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集装箱海运火爆,中远海控一季净利猛涨52倍!

时间:2021-04-07 16:19    来源:丁盘    阅读:169319次

注:本文所有内容,图片、数据、信息均来源于公开资料的收集整理,不对投资者构成任何的投资建议!请大家理性参考。

引言

周期股通常都是一年涨十倍,然后再连续跌十年,如何评价周期股的参与价值呢?我们总结为以下三点:1)行业仍在增长或者维持稳定,比如光伏周期、猪周期;2)行业壁垒在提高,并带动龙头市占率提高。比如建材行业的海螺水泥东方雨虹3)周期越短越好。对于2-3年的周期股,即使被套了,也容易解套。满足上面三个条件的周期股,值得投资者关注,比如猪周期、光伏周期等。因为船舶的寿命长达20-25年,“船舶更新换代”形成海运周期,海运周期也长达20年,通常参与价值并不高。2001年中国加入世贸组织,从此,中国对外出口和集装箱运输开始大幅增长,形成上一轮海运景气周期。以20年的船舶更新周期来计算,2021年将开启新一轮的海运景气周期。昨晚,中远海控发布一季报预告,预计2021年第一季度实现归母净利润154.50亿元,大幅超出市场预期,今天海运个股也批量涨停。价值集训营此前曾深度探讨过海运板块的投资机会,今天将继续介绍中国集装箱运输的龙头:中远海控(周期之王)。

一、公司简介

海运是用船舶运输货物,可以分为:集装箱运输、油运(运输原油及成品油)、干散货运输(运输铁矿石/煤炭/粮食等干散货)。三类海运类型中:1)集装箱运输的市场格局最好,集运前八强的市占率在80%以上,集中度很高,而且集运下游对接是全球各地/各类型的货主,集运企业的议价能力比较强,集装箱运输的供需格局最好,集运运价易涨难跌;2)油运的市场格局一般,前八强市占率仅为19%,油运的下游客户(中国石油等)都很强势,油运企业议价能力一般;3)干散货运输的竞争格局最差,前八强市占率仅为14%,下游客户也很强势,干散货运输的议价能力最弱。

中远海控就是专门做集装箱运输的,2016年重大资产重组后,公司集运业务收入占比在96%以上,码头业务占比为4%。

(1)集装箱运输业务:2018年公司收购东方海外(316.HK)后,公司实行“双品牌”运营:1)中远海运集运负责欧洲区域内航线;2)东方海外负责大西洋航线以及非洲和南美市场开拓。目前,公司集装箱船队运力规模为307万标准箱,在国内排名第一、世界排名第三,全球市占率约为12.6%,仅次于马士基航运及地中海航运。

(2)码头运营业务:中远海控通过子公司中远海运港口(1199.HK)参与码头运营,参与码头运营可以有效保障集运货物稳定来源。公司为全球第一大码头运营商(按照2016年总吞吐量;若按照权益吞吐量排名为全球第五)。

从2001年加入世贸来看,2021年起集运将开启新一轮景气周期。2020年的新冠疫情让欧美发达经济体的生产停顿,但欧美国家却大幅发钱来刺激消费,欧美国家呈现“生产弱、消费强”的经济特征,需要进口大量物资。而全球主要经济体中,只有中国制造业恢复了供应能力,使得中国出口大幅增加来填补欧美缺口。因此从2020年6月份以来,中国集装箱出口大幅增长,集运的运价也一路走高。2021年第一季度,中国出口集装箱运价综合指数(CCFI)均值为1960.99点,与2020年同期相比增长113.33%,与2020年第四季度相比增长53.8%。对于海运公司而言,运价上涨部分,基本上是纯利润。2020年中远海控的归母净利润为99.27亿元,同比增长46.76%。并预计2021年第一季度实现归母净利润154.50亿元,同比增长52倍。

从目前疫苗接种进度来看,欧美国家最快在2021年第二季度末实现群体免疫,届时欧美国家的生产供应能力将恢复,才会减弱从中国的进口。因此预计至少在2021年第二季度,高集运价格和中远海控的高业绩增速还将延续。

二、业务模式

按照运输路径,集装箱运输可以中枢辐射模式、点对点运输模式:

(1)中枢辐射模式由支线运输和干线运输组成。1)支线运输中,使用小型集装箱船舶(通常在3000TEU以下),把中小型港口的货物,先运输到出发地的枢纽港,将货物集中起来;2)在干线运输中,使用大型集装箱船舶(通常在8000TEU以上),将出发地枢纽港的货物运输到目的地枢纽港。随后再通过支线运输,将目的地枢纽港货物分发到目的地的中小型港口。中枢辐射模式比较适合“长距离的集装箱运输”,比如中国-欧洲航线、中国-美国航线。马士基航运、中远海控等集运龙头主要采用中枢辐射模式,船舶越来越大型化,集中在干线运输市场(比如东亚-欧洲,东亚-美国)等市场。中枢辐射模式的优势在于:通过干线运输与支线运输的配合,可以提高船舶转载水平、放大规模效应,降低运营成本。中枢辐射模式的劣势在于:两个支线港口需要通过枢纽港来联通,支线港口之间并不能直接相连,因此货物运输服务和运输时效性并不高。

(2)点对点运输模式不会划分“枢纽港、支线港”,所有港口之间都可以相互联通。点对点运输模式中,海运航线数量大幅增加,每条航线运输的货物量就大幅锐减。因此点对点运输模式,通常会使用小型船舶(通常在3000TEU以下),提高船舶的装载率水平。同时,点对点运输模式降低了“每条航线运输的货物量”,比较适用于“外贸特别活跃的特定区域”,比如西欧地区、东亚地区。海丰国际采用“点对点运输模式”,集运航线集中在东亚及东南亚等区域市场。“点对点运输模式”的优势在于:任何两个港口都可以直接相连,因此货物运输服务和运输时效性会比较好。点对点运输模式的劣势在于:运量更小、规模效应不明显,运输成本会偏高。

中远海控采用“中枢辐射模式”,主要经营长距离的跨洋航线(干线运输),而经营“支线运输”目的主要是给“干线运输”提供货源。公司跨太平洋航线收入占比约30%、亚欧(含地中海)航线收入占比约23%;而亚洲区域(包括澳洲)占比仅为27%。预计公司业务结构以干线运输为主,支线运输业务占比较低。

集运行业具有很强的规模效应和网络效应:1)集运采取班轮运营模式,会定时定点开船,新增一个集装箱的边际成本几乎为零,规模效应比较大;2)运输路径方面,需要“A→B→C→……→A”每一趟都装满,运输效率才可以最大化;同时,集运网络覆盖度和服务密度更全时,更能满足优质大客户(例如大型跨国企业等)的需求,能获得稳定的合同订单和更优价格,集运网络效应也很大。根据2012-2016年马士基航运统计的数据,平均运力规模与息税前利润率有明显的正相关关系,运力规模越大的集运企业,盈利能力也是最强的。PS:海丰国际等专注区域运输的公司是个例外。

中远海控的核心竞争力来自规模优势下的规模效应和网络效应。经过数轮收购及重组,公司集装箱船队运力规模在国内排名第一、世界排名第三,全球市占率约为12.6%,仅次于马士基航运及地中海航运。

中远海控随着运力规模扩大,强化了核心竞争力,也明显改善了公司业绩。2016年以前,公司经常爆亏;2016年重组以后,中远海控没有发生过亏损,逐渐摆脱周期股的诅咒(周期低点,周期股容易爆亏)。

三、行业前景

集运已经走过发展的黄金时代,未来增速不可能太高。集运需求增速与全球GDP 增速呈现明显正相关性,二者弹性系数为1,因此全球集运需求的中长期增速2-3%左右。

中远海控未来业绩主要看点在于:1)RCEP加速全球产业链分工及转移;2)市占率提高强化议价能力;3)扩展集运产业链。

(1)RCEP加速全球产业链分工及转移:中国/日本/韩国的生产成本较高,东南亚地区的生产成本低, “东亚的产业链向东南亚转移”将是长期趋势。比如,中国的部分生产转移出去后,再通过进口满足国内需求,这些都会使得原本的一些国内贸易转为亚洲区域内贸易,进而带动东亚及东南亚的航运需求增长。本次RCEP落地,削减了关税壁垒,并使投资便利化,将加速“东亚的产业链向东南亚转移”,长期促进“东亚及东南亚地区的集装箱运输”。

(2)市占率提高强化议价能力:过去,集运竞争格局分散,集运企业为了追求市场份额会大幅扩张运力,尤其是大搞“船舶大型化军备竞赛”。但近年来,集运前十强基本胜出(合计市占率高达80%)、三大集运联盟合计市占率高达82%,在区域市场(美线、欧线)的市占率甚至高达90%-99%。在三大联盟内部,可有效管控集运价格(集运价格变得易涨难跌),集运企业从过去“追求份额之争”转向“追求利润”。

(3)扩张集运产业链:全球集运龙头中,马士基航运及地中海航运均拓张了集运相关业务(比如货代、物流、仓储、配送等),从而打开业务天花板。而中远海控仍然以集运为主(集运收入占比96%、码头收入占比4%),未来中远海控在相关多元化领域,可能存在更多进步空间。

四、财务分析

2016年重组以前,中远海控不是巨亏就是微利。2016年重组以后,中远海控盈利能力明显改善,再也没有亏损过。2018年公司收购东方海外后,公司全球市占率跃迁为12.6%,运力规模明显提升,放大了规模效应及网络效应,盈利能力也明显改善。2017年/2018年,公司ROE分别仅为14%/5.5%,2019年/2020年ROE提升至22%/25.1%。由于集运竞争格局优化,在三大联盟内部,可有效管控集运价格,集运企业从过去“追求份额之争”转向“追求利润”,集运价格变得易涨难跌。我认为中远海控的中长期ROE将逐步抬升,有望长期保持中高盈利水平。公司资产负债率高达71%,杠杆率水平比较高。

五、总结

集运行业具有很强的规模效应和网络效应,平均运力规模与息税前利润率有明显的正相关关系,运力规模越大的集运企业,盈利能力也是最强的。中远海控核心竞争力在于运力规模,公司集装箱船队运力规模在国内排名第一、世界排名第三,全球市占率约为12.6%,仅次于马士基航运及地中海航运。中远海控未来业绩主要看点在于:1)RCEP加速全球产业链分工及转移,很多国内贸易会转变为国际贸易,扩大全球集运市场;2)三大集运联盟合计市占率高达82%,可有效管控集运价格,集运企业从过去“追求份额之争”转向“追求利润”,集运价格变得易涨难跌,集运龙头的中长期盈利中枢也将抬升;3)中远海控仍然以集运为主(集运收入占比96%、码头收入占比4%),未来中远海控可能在相关多元化领域,存在更多进步空间。

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